银河策略专访胡祖六：外资信心去年迎来转折点，提振内需要重视股市楼市“财富效应”

黄金避险逻辑为何在中东战火中失灵？中国经济增长的新引擎究竟在何处？外资回流中国的转折点是否已经到来？针对上述市场关注的焦点，春华资本创始人胡祖六近日接受第一财经专访时逐一给出解答。

胡祖六认为，中东战火下的黄金价格失灵折射出市场的盲目乐观，以及黄金市场容量有限的局限，更值得警惕的是，上世纪70年代的“滞胀”风险是否会重演。

聚焦国内，中国经济必须直面“房间里的大象”，通过稳定楼市股市、激活内需来重振经济；而对于外资，2025年虽是信心转折点，但中国仍需在基本面和地缘政治沟通上做出更多努力。胡祖六强调，中国经济的主动权掌握在自己手里，关键在于能否下决心解决深层次的结构性问题。

黄金失灵背后：全球滞胀风险被低估

中东地缘政治局势依然胶着。按照传统市场逻辑，地缘风险急剧攀升理应成为黄金等避险资产的强劲催化剂。然而，近期黄金价格的跌宕走势却与这一逻辑背道而驰。

Wind数据显示，3月2日，伦敦金现冲至5419美元/盎司高点后震荡下行，3月23日一度下跌至4098美元/盎司，区间跌幅最高达24.38%，基本抹平2026年涨幅。直到美国总统特朗普声称与伊朗进行了“强有力”的对话，黄金价格才V形反弹。随后，在美伊停火协议下，黄金4月6日涨破4700美元/盎司。

胡祖六认为，黄金价格在当前中东局势紧张背景下出现失灵，恰恰说明市场并未按照传统的“避险剧本”运行。

第一，市场仍处于“观望与评估”阶段，尚未形成恐慌性共识。他认为，资本市场存在一定程度的盲目乐观情绪，可能低估了战争对国际能源市场的冲击，尤其是油价飙升带来的压力。正因如此，股市并未出现大幅下跌，黄金也并未出现显著上涨。

“不过，当前黄金没有大涨，并非因为市场认为黄金已不重要，市场也并未出现抛售黄金的主流逻辑。”胡祖六补充称。

第二，黄金市场规模太小，难以承载真正的系统性风险。胡祖六指出，黄金市场的深度和流动性远不及股市和债市。A股市值约24万亿美元，债券市场超过29万亿美元，而黄金市场要小得多。当世界局势混乱、通货膨胀严重时，黄金其实很难真正起到避险作用。“黄金配置，重在合理比例，而不可过分醉心。”他称。

事实上，黄金价格失灵正在折射出更多信号。“黄金市场其实已经比股票市场反映了更多悲观预期。”胡祖六认为，如果国际原油价格像1974年那样引发全球性通货膨胀，就需要考虑市场可能重演“滞胀”，即经济衰退与高通胀并存。目前，虽非高概率事件，但风险已显著上升。“就全球市场而言，股票市场显然未充分预期这一风险，投资者整体仍偏乐观，甚至有些大意，标普500指数年初至今的累计跌幅仅在4%～5%左右。”他称。

历史上，美国上世纪70年代经历了“大滞胀”（The Great Stagflation），即同时陷入经济停滞（或衰退）与高通货膨胀的困境。油价暴涨导致生产成本飙升，同时企业因成本过高、需求萎缩而减产裁员。

“房间里的大象”：拉动消费为何有挑战？

今年政府工作报告提出，2026年“经济增长4.5%~5%，在实际工作中努力争取更好结果”。

在胡祖六看来，要实现这一增长目标，首先需要回答一个问题：增长的动力从何而来？

过去，拉动中国经济增长的“三驾马车”中，投资和出口扮演了关键角色。如今，这两大引擎均面临挑战。2025年，全国固定资产投资约48.5万亿元，同比下降3.8%，为2014年以来首次出现增速下滑，房地产下行、基建遭遇瓶颈，已难以继续拉动如此庞大的经济体；出口方面去年表现超预期，顶住了关税战与贸易摩擦的压力，但阻力也在增加。

胡祖六认为，中国经济要实现可持续健康发展，必须依靠内需，而内需的核心就是普通老百姓的消费。

如何激活消费？胡祖六强调，提振内需归根结底要创造就业，让工资性收入稳步提高。同时，如果股市能有一个温和、持续的上升趋势，产生财富效应，老百姓才敢花钱。他还提到，社保和养老体系的完善同样关键，“让大家没有后顾之忧，才敢把储蓄转化为消费。”

这其中，股市和楼市被认为是两个重要抓手。

胡祖六认为，对于已经有房的居民，房产是其财富构成的重要部分，房价下行过快会直接影响消费信心，需要促进楼市健康发展。

他进一步指出，当前，房地产的角色已经发生变化。过去地方政府靠土地财政拉动经济，房地产是增长引擎，但现在它更重要的是作为居民财富的储存载体。以美国为例，中产阶级约60%的财富沉淀于房地产市场，2008年次贷危机引发房价大幅下跌，美国随即陷入衰退，根本原因就在于居民财富缩水导致不敢消费。市场经济的经验一再证明，房地产的健康稳定至关重要。

同样的逻辑也适用于股市。胡祖六认为，对资本市场的发展也应有全新认识。楼市与股市的稳定，不仅是财富效应的体现，更关乎中国经济能否避免滑入“日本化”陷阱。

胡祖六指出，当年日本股市、楼市泡沫破裂后，资产价格持续下跌，居民财富大幅缩水，消费与投资双双萎缩，最终陷入长达30年的螺旋式下滑。通缩预期严重侵蚀企业经营、消费者信心与投资信心，形成恶性循环。

此外，胡祖六对第一财经表示，虽然伊朗等地缘冲突可能推高国际油价，带来一定的输入性通胀压力，但在他看来，这些外部因素尚不足虑，真正的担忧在于内部需求不振导致的价格持续下行。

外资信心重建：2025年是转折点

过去几年，市场对外资信心的讨论从未停止。胡祖六给出了一个积极判断：2025年是一个转折点。这一判断来自两个信号：中央政府释放了越来越多稳增长、促消费、支持民营经济的积极政策信号；与此同时，中国本土创新开始在生物医药、新能源、人工智能等领域涌现实质性成果，让国际资本看到了新的投资标的。

不过，政策信号和创新成果只是敲门砖。2026年1月，全国商务工作会议明确强调打造三大品牌，要求重点做好深入实施提振消费专项行动、塑造吸引外资新优势等八个方面重点工作。要真正重塑外资对中国市场的信心，胡祖六认为核心在于三个方面。

首先是基本面。资本的本质是逐利，投资回报是决定资本流向的根本动力。中国拥有完备的产业体系和一批具备持续创新能力的企业，能够创造长期、稳健的股东回报。“以消费为例，如果中国老百姓的消费意愿和能力持续提升，国际品牌自然会争相进入，这是一个正向循环的逻辑。”胡祖六称。

其次是政策环境。在改革开放初期，由于产业基础薄弱、自信心不足，中国对外资设置了诸多限制性条款。这些安排在特定历史阶段有其合理性，但今天已无必要保留。“只要在法律框架内运行，违规了可以依法处罚，合规了就应该一视同仁，真正做到国民待遇。”胡祖六以并购市场为例，称一个活跃、规范的并购市场能够形成对上市公司的有效约束，迫使管理层持续提升经营业绩和股东回报，这对培育长期投资文化、稳定市场预期至关重要。

第三是开放心态与制度对标。客观来看，尽管当前美国处于特朗普时代，保护主义抬头，但从历史上看，美国仍是全球最开放的市场之一。即使在中美博弈加剧的背景下，美国对来自中国的AI、芯片等敏感领域投资确实加强了审查，但在多数行业，其市场准入仍然相对开放。

当然，吸引外资只是第一步，胡祖六认为，要真正让外资“长住”，还需要做好两件事。

一是恢复经济基本面的活力。“外资最看重的还是基本面。如果中国经济恢复雄风，有活力、增长好，外资自然会来。现在大家感到‘内卷’，本质是因为需求有限，饼不够大。如果饼越做越大，大家的日子都会好过。”

二是消除国际社会的地缘政治误读，通过有效沟通为外资营造稳定预期。

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